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　　【研究报告内容摘要】智能机轻薄化引领柔性电路板创新应用，电子产业升级驱动需求高成长。

　　【慧博投研资讯】柔性电路板以其优异的物理特性迎合了电子产品高密度、小型化、轻薄化、高可靠性的发展需要。（慧博投研资讯）在智能电子行业飞速发展的大潮中，苹果引领消费电子创新，轻薄化趋势带动柔性电路板高成长，汽车电子、可穿戴等领域需求提升驱动柔性电路板成为增长最快的印制电路板子行业。日台厂商策略调整重心转移汽车电子，大陆优质厂商有望顺势承接产能转移。苹果硬件承载着全球半数以上柔性电路板产值需求，国产机有望跟进设计趋势。自苹果发布苹果手机4以来智能机BOM条目不断提升，全球柔性电路板大厂显著受益苹果新机创新周期。展望未来，随工业化液晶聚合物天线、柔性有机发光二极管屏、覆晶薄膜封装等技术渗透，智能机单机柔性电路板价值量有望持续上行。回顾柔性电路板产能转移路径，欧、美、日地区线路板厂商总体产值逐年萎缩，台厂则受益订单转移柔性电路板产值逐年上行。考虑日台厂商生产成本逐渐攀升及效益持续低下，部分大厂开始将发展重心偏向汽车电子，大陆优质柔性电路板厂商有望顺势承接产能转移，驶入发展快车道。终端应用&材料创新升级持续，5G、汽车电子、可穿戴趋势打开远期成长空间。随着5G加速落地，毫米波、MassiveMIMO等技术的不断革新，高频柔性电路板将迎来巨大的发展机遇。同时，汽车智能化和电动化、AR、VR、可穿戴设备、消费级无人机等新兴电子产品都将对柔性电路板提出更高的质量及数量需求，特别是低Dk/Df材料的应用发展潜力巨大。

　　投资建议：全球优质柔性电路板产能供给仍较为稀缺，我们重点推荐当前国内唯一苹果智能机柔性电路板供应商—东山精密，2017年在苹果柔性电路板总采购量中份额占比仅不到10%，产业转移替代趋势刚刚开始，未来3年有望随盐城产能扩张，获取大客户更多料号&份额，业绩持续高增长。其次如国内消费电子模组大厂合力泰，2018年柔性电路板产能有序扩张，信丰厂规划清晰技术储备充沛，有望顺利切入大客户供应链。内资柔性电路板厂商领域，我们重点推荐经营步伐稳健，财务指标出色，2季度以来订单依旧饱满的优质多品类内资龙头—景旺电子；以及成功转型中大批量市场的崇达技术，公司拟以自有资金1.8亿元收购深圳三德冠精密电路20%股权，并拟12个月内继续收购40%股权，进军柔性电路板领域，并获得京东方、天马、信利光电等知名客户资源。

　　风险提示：柔性电路板行业景气度不及预期；厂商扩产力度不及预期；宏观经济波动。

　　证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载证券研究报告 FPC子行业深度研究报告 推荐（首次） 高价值量元件兼具赛道与成长优势，外厂策略重心转移大陆迎加速发展智能机轻薄化引领FPC创新应用，电子产业升级驱动需求高成长。

　　FPC以其优异的物理特性迎合了电子产品高密度、小型化、轻薄化、高可靠性的发展需要。

　　在智能电子行业飞速发展的大潮中，苹果引领消费电子创新，轻薄化趋势带动FPC高成长，汽车电子/可穿戴等领域需求提升驱动FPC成为增长最快的PCB子行业。

　　自苹果发布iPhone 4以来智能机BOM条目不断提升，全球FPC大厂显著受益苹果新机创新周期。

　　展望未来，随LCP天线、柔性OLED屏、COF封装等技术渗透，智能机单机FPC价值量有望持续上行。

　　回顾FPC产能转移路径，欧/美/日地区线路板厂商总体产值逐年萎缩，台厂则受益订单转移FPC产值逐年上行。

　　考虑日台厂商生产成本逐渐攀升及效益持续低下，部分大厂开始将发展重心偏向汽车电子，大陆优质FPC厂商有望顺势承接产能转移，驶入发展快车道。

　　终端应用&材料创新升级持续，5G/汽车电子/可穿戴趋势打开远期成长空间。

　　随着5G加速落地，毫米波、Massive MIMO等技术的不断革新，高频FPC将迎来巨大的发展机遇。

　　同时，汽车智能化和电动化、AR/VR/可穿戴设备、消费级无人机等新兴电子产品都将对FPC提出更高的质量及数量需求，特别是低Dk/Df材料的应用发展潜力巨大。

　　投资建议：全球优质FPC产能供给仍较为稀缺，我们重点推荐当前国内唯一苹果智能机FPC供应商—东山精密，2017年在苹果FPC总采购量中份额占比仅不到10%，产业转移替代趋势刚刚开始，未来3年有望随盐城产能扩张，获取大客户更多料号&份额，业绩持续高增长。

　　其次如国内消费电子模组大厂合力泰，2018年FPC产能有序扩张，信丰厂规划清晰技术储备充沛，有望顺利切入大客户供应链。

　　内资FPC厂商领域，我们重点推荐经营步伐稳健，财务指标出色，Q2以来订单依旧饱满的优质多品类内资龙头—景旺电子；以及成功转型中大批量市场的崇达技术，公司拟以自有资金1.8亿元收购深圳三德冠精密电路20%股权，并拟12个月内继续收购40%股权，进军FPC领域，并获得京东方、天马、信利光电等知名客户资源皇冠体育官方网址,。

　　风险提示：FPC行业景气度不及预期；厂商扩产力度不及预期；宏观经济波动。

　　随着近年来下游电子行业快速发展，电子产品的需求不断扩张，并逐渐向多元化和定制化发展。

　　作为PCB的重要分支，FPC（柔性电路板）具有相较于传统刚性电路板更为优异的物理特性，FPC可弯曲、轻薄，并具有优良的电性能，可大大缩小电子产品的体积和重量，迎合了电子产品向高密度、小型化、轻薄化、高可靠性方向发展的需要。

　　近年来FPC市场异军突起，比重不断扩大，成为全球PCB产业增长的核心动力之一。

　　（一）苹果引领消费电子创新，轻薄化趋势带动FPC高成长印制电路板（Printed Circuit Board，PCB），又称印刷电路板，是指在通用基材上按预定设计形成点间连接及印刷元件的印刷板，其主要功能是使各种电子零组件形成预定电路的连接，是重要的电子部件，是电子元器件的支撑体。

　　印制电路板的制造品质，不但直接影响电子产品的可靠性，而且影响系统产品整体竞争力，其产业的发展水平可在一定程度上反映一个国家或地区电子信息产业的发展速度与技术水准。

　　PCB主要分为刚性板（单面板，双面板，多层板），挠性板，HDI基板，IC封装基板以及金属基板。

　　图表1 各类印刷电路板示意图刚性板 挠性板 金属基板 HDI IC封装载板 资料来源：华创证券整理其中FPC按照基材薄膜的类型可分为聚酰亚胺（PI）、聚酯（PET）和PEN等。

　　其中，聚酰亚胺FPC是最常见的软板类型，此种材料耐热性高、尺寸稳定性好，与兼有机械保护和良好电气绝缘性能的覆盖膜通过压制而成最终产品。

　　图表2 各类FPC示意图资料来源：上达电子官网，华创证券按层数划分，FPC可分类为单层FPC、双层FPC、多层FPC；相关制造技术以单层FPC制造技术为基础，通过迭层压合技术实现，具体如下：图表3 FPC的分类产品 介绍 特点 单层FPCFPC中最基本结构，只有一个导电层重量轻、厚度薄，适用于消费类电子产品双层FPC 中间为绝缘层，两侧有导电铜，通过中间导孔联通，实现信号传输在同样体积下，信号传输能力大于单层FPC 多层FPC通过压合设备将多个单层FPC压合在一起，具备单层FPC的优势，通过迭层使单位面积上FPC子行业深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 6 产品 介绍 特点 通过钻孔后，对孔进行金属化处理使多层电路导通形成多层FPC 能够负载的高精度线路数量倍增刚挠结合印制电路板软板和硬板的结合，软板部分可以弯曲，硬板部分可以承载重的器件，形成三维的电路板相比普通产品性能更强，稳定性也更高，同时也将设计的范围限制在一个组件内，优化可用空间资料来源：华创证券整理FPC具有配线密度高、重量轻、厚度薄、可弯曲、灵活度高等优点，能承受数百万次的动态弯曲而不损坏导线，依照空间布局要求任意移动和伸缩，实现三维组装，达到元器件装配和导线连接一体化的效果，具有其他类型电路板无法比拟的优势。

　　苹果从iPhone 4开始大量使用FPC替代硬板，从而引领众多厂商的追随，FPC已广泛应用于智能手机、平板电脑、可穿戴设备等移动智能终端，是目前为止满足电子产品小型化和便捷移动需求的唯一解决方案。

　　图表4 FPC的优点优点 介绍 可挠性 只要在容许的曲率半径范围内卷曲，可经受几千至几万次使用而不至损坏。

　　体积小 FPC软板的导体截面薄而扁平，减少了导线尺寸使设备的结构更加紧凑、合理，减小了装连体积。

　　重量轻 在同样体积内，FPC软板与导线电缆比，在相同载流量下，其重量可减轻约70%，与刚性PCB比，重量减轻约90%。

　　可靠性高当采用FPC软板装连时，其减少了转接互连，使整系统的可靠性增加，且对故障的检查提供了方便。

　　成本低 1）FPC软板的导线各种参数一致，消除了电缆导线装连时经常发生的错误和返工,且FPC软板的更换比较方便。

　　2）FPC软板的应用使结构设计简化，它可直接粘附到构件上，减少线）对于需要有屏蔽的导线，用FPC软板价格较低。

　　电气参数设计可控可控制电容、电感、抗阻特性、延迟和衰减等热量散发路径短可有效提升散热性能资料来源：华创证券整理（二）电子产业升级驱动FPC应用渗透，汽车电子/可穿戴等领域需求提升 作为智能电子产业发展中的最大受益者之一，FPC成为成长速度最快的PCB类型，占PCB市场比重不断上升。

　　截至2017年，全球PCB市场552.8亿美元，FPC预测113.5亿美元，占PCB的比重上升至20.5%，其增长率为6.1%，在PCB所有细分行业中增长最快。

　　未来随着汽车智能化和电动化、可穿戴及其他5G终端设备出于对轻量化的需求，设备内部的电路板中FPC的采用比率将大幅提升。

　　FPC子行业深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 7 图表5 全球PCB及FPC行业市场规模资料来源：Wind (FPC2017年产值为预测值)，华创证券二、苹果推动全球FPC产值持续十年成长，大陆优质厂商有望顺势承接产能转移（一）苹果承载全球半数以上需求，硬件FPCBOM条目&ASP逐年提升2014年的FPC在iPhone6指纹识别模块的应用，2016年iPhone7双摄像头的应用，每一次苹果的硬件升级都为FPC带来新的增长空间。

　　2017年iPhone X零组件迎来了史无前例的全面升级，以OLED全面屏、3D成像、无线充电为代表的功能创新使其FPC数量达到了20片以上，单机价值量从上一代的30美金左右大幅提升到40美金以上。

　　FPC应用范围全面覆盖了闪光灯&电源线、天线、振动器、扬声器、侧键、摄像头、主板、显示和触控模组、HOME键、SIM卡座、独立背光、耳机孔和麦克风用FPC等，加上iPad、iWatch，AirPods等，苹果每年FPC采购量约占全球市场一半份额，而日台大厂均为主力供应商。

　　图表6 一部智能手机的FPC用量达到10-15块 图表7 Airpods与Apple Watch上的FPC 资料来源：弘信电子招股书，华创证券 资料来源：ifixit，华创证券苹果产品中FPC用量的增长不仅能够直接给各FPC供应厂商提供大量订单，还会拉动安卓阵营各厂商对其智能产品的投入。

　　智能手机FPC板的单机用量均达到了10-15片，有效推动了FPC板的需求。

　　未来我们有望能看到越来越多的FPC出现在各个品牌智能终端，从而带动整个FPC产业链的成长。

　　图表8 苹果、三星、HOV单机FPC用量及其供应商手机品牌 苹果 三星 HOV 机型 iPhone 4 iPhone 5S iPhone 7 iPhone 7S iPhone 8 iPhone X 单机FPC用量（片） 10--12 供应商 旗胜、臻鼎、住友电工、MFLEX、藤仓、台郡、嘉联益等Interflex/SEMCO等日台厂商，部分本土企业资料来源：Prismark，华创证券1、LCP天线创新带来FPC市场新增量频段增多推动智能设备多天线G，随着无线通信技术的发展以及用户信息需求的增长，手机已经从最初单一的通话工具，转变为涵盖语音通讯、即时聊天、信息娱乐等等的综合终端。

　　手机由最初仅配备基本接收、发送功能的主天线，发展到目前配备主天线、WiFi天线、蓝牙天线、GPS天线等多个天线，单台手机配备的天线数量逐渐增加。

　　以iPhone为代表的智能手机天线经历了结构，工艺和材料的不断升级改进，以满足不断提高的性能需求。

　　随着全面屏在旗舰机上的运用成功，预计全面屏将由高端机型逐步向中端机和低端机型渗透，未来5年有望成为智能机（1000元及以上）的标配。

　　2018到2020年全面屏的渗透率有望从44%增加到80%以上，到2020年全面屏手机的出货量有望达到10亿只，未来四年的年复合增长率预计会超过100%。

　　随着屏幕占比提高+传感器数量增多，手机内部空间愈加紧张，天线的设计难度明显增大。

　　从功能机到智能机，手机的天线工艺经历了弹片式→FPC子行业深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 9 FPC→LDS的变化，大体来说这是受对手机空间利用率要求的提高而不断演进的。

　　以iPhone X为例，为了实现Face ID、AR增强现实这些功能，iPhone X相较于上一代产品增加了更多的传感器，狭小的上沿空间内塞进了多达八颗传感器和元件，包括：扬声器、麦克风、700万像素前置镜头、点阵投影器、环境光感应器、距离传感器、泛光感应元件、红外镜头。

　　如何在智能设备内部预留出足够的“净空”以满足无线信号发射的需求对于设计者来说是个很大的难题。

　　另外，随无线G升级，高速、大容量、高频应用将越来越多，通信频率将不断提升。

　　根据规划，未来无线网络通信升级将分为两个阶段，第一阶段是在2020年前将通信频率提升至6GHz，第二阶段是在2020年后进一步提升至30Ghz-60Ghz,传统PI软板由于其传输损耗严重，不再适应未来天线信号对高频、高速发射的需求。

　　图表10 iPhone X顶部传感器 图表11 2017-2021年全球全面屏智能手机渗透率趋势资料来源：苹果官网 资料来源：Witsview，华创证券iPhone X首次使用LCP天线，用于提高天线的高频高速性能并减小空间占用，ASP提升约20倍。

　　根据专业人士拆解发现，iPhone X中使用了2个LCP天线个局部基于LCP软板的天线模组，均用于提高终端天线的高频高速性能，减小组件的空间占用。

　　据业界估算，iPhone X的单根LCP天线美元，而iPhone 7上所采用的PI天线美元，从LCP天线倍。

　　传统同轴电缆传输损耗小，可用于高频信号传输，但其体积过大，在智能设备天线数量越来越多的今天无法满足终端厂商设计要求。

　　LCP软板体积只有传统同轴电缆的65%，用LCP软板替代可以为手机电池等组件节约大量空间。

　　且LCP软板在做到体积减小的同时保证了极低的传输损耗，能给手机内部空间带来更高的利用率。

　　相比于传统的以PI作为绝缘基材的FPC，LCP材料拥有众多特性使其更适合作为天线）更低的介电常数，阻抗带宽较宽，无明显表面波；（2）损耗正切角小较小（0.002-0.0045）,因此电介质在单位时间内每单位体积中将电能转化为热能（以发热形式）而消耗的能量小；（3）操作频带范围宽（操作频段

　　0.004%），使其相对介电常数和损耗正切角在各种环境下保持稳定；（5）热可塑性，可无需额外黏合层而实现叠层。

　　而PI基材的介电常数相对较大，操作频带范围窄，高频传输损耗严重，已无法适应未来数据传输高频高速的趋势。

　　因此未来LCP天线极有可能实现现有天线.7% 22.6% 25.1% 26.9% 0% 20% 40% 60% 80% 100%20172018E 2019E 2020E 2021E全面屏手机渗透率异型设计手机渗透率FPC子行业深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 10 图表12 LCP软板有更低的传输损耗 图表13 LCP软板有更高的空间利用率资料来源：松下电工，华创证券资料来源：住友电工，华创证券图表14 LCP更适合高频高速及小型化需求产品 传输损耗可弯折性尺寸稳定性吸湿性 耐热性 成本 PI较差较差较差较高较好倍改性PI一般一般一般一般一般1-2倍LCP较好较好较好较低较差2-2.5倍意义 LCP适合高频高速LCP适合小型化LCP可靠性好LCP性能稳定LCP难加工LCP单机价值高资料来源：印制电路信息，华创证券受益于iPhone中LCP天线投入使用，LCP天线在LCP软板中率先开始增长。

　　在2017年推出iPhone X之后，业界普遍预计2018年苹果将推出三款iPhone，其中两款采用OLED屏，一款采用LCD屏。

　　FPC子行业深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 11 图表16 全球智能手机出货量及LCP天线 LCP天线市场规模预测（亿美元） 资料来源：IDC，华创证券 资料来源：华创证券除智能手机外，LCP天线将应用于各种智能设备，其将成为FPC新增长点，全球FPC市场进一步扩容。

　　目前苹果已开始与FPC制造商嘉联益合作设计新的MacBook笔记本电脑，以提高其空间利用率以及提高其内部数据传输能力。

　　LCP（液晶聚合物）电路板可能是候选技术之一，因为它可以确保苹果平稳过渡到传输数据速度更快的USB 3.2 和下一代Thunderbolt接口。

　　iPhone X还在3D sensing摄像头中使用了LCP软板技术以提供高速、低延迟的数据传输。

　　因此LCP软板的应用不仅仅只在手机天线，未来在摄像头软板、笔记本电脑高速传输线、智能手表天线等对其也有更多需求。

　　另外，近来金属机壳大厂可成科技旗下子公司可耀科技斥资11.27亿元新台币，出手认购近3万张FPC大厂嘉联益现增股，相当于该笔现增的40%，可成持股将拉升至7.42%，跃居嘉联益第一大单一股东。

　　可成参与嘉联益本次增资案，寻求强强结合并进一步合作开发，可提高其在机壳设计和生产的有效性。

　　我们可以将其解读为上游零部件厂商在LCP天线方面的提前布局，从而提高天线的设计效率及应用可靠性。

　　2、柔性屏与COF封装拉动FPC整体需求柔性OLED屏的应用也将作为一项纯增量推动FPC产业的发展，OLED是继LCD之后的新一代平板显示技术，其最大的特点是自发光、可弯曲。

　　与LCD屏相比，柔性OLED结构更为简单，不需要背光源，直接贴合在柔性衬底(如塑料、金属或柔性玻璃)上。

　　目前来看，最适合的柔性衬底材料是聚酰亚胺(PI)，它也是FPC板最常用的柔性基板材料。

　　2017年苹果推出iPhone X预示着OLED屏将进一步快速向智能手机渗透，据iPhone X的BOM物料清单显示，其采用的OLED显示屏成本高达80美元，以iPhone X 2018年预测销量6000万台计算，单单iphone X一款手机的OLED屏市场容量便高达48亿美元。

　　伴随全面屏成为智能手机行业升级的确定性趋势之一，采用COF方案的全面屏手机将带动FPC需求量进一步提升。

　　大陆厂商也在COF封装方面积极推进，目前大陆地区丹邦科技可生产COF柔性封装基板及COF产品，但以单面COF为主，而未来AMOLED面板大概率会以双面COF为主流；合力泰收购蓝沛52.27%的股权，获得国际领先FPC材料技术，公司的新加成法工艺可在陶瓷、玻璃、PVC、PI等各种材料表面形成所需的线路，突破了传统FPC基材的限制，且半加成法最低可实现2um线宽，技术达全球领先水平，且相关技术已广泛应用于大型触控面板产品；弘信电子是国内FPC龙头，16年底已有两条片对片、一条卷对卷生产线，公司是国内唯一采用卷对卷工艺的FPC厂商，在COF研发方面具备设备优势。

　　图表19 COF所用超细FPC单价昂贵资料来源：Stronix，华创证券3、无线充电市场快速增长，为FPC发展提供增长动能2015年开始，三星的S6、苹果的Apple Watch都搭载了无线充电，无线充电接收端线圈主要包括密绕线圈、FPC线圈和MQPRF扁平线圈。

　　由于FPC线圈较薄，尺寸较小，效率相对铜股线更高，目前是手机模组中的主流方案。

　　三星S7采用NFC+无线充电+MST三合一方案，苹果新机中采用了FPC上做铜导线蚀刻方法，无线充电的快速推广将加大FPC的使用量。

　　随着成本的下降和充电功率的提升，2017年iPhone8/8P和iPhoneX搭载了无线充电，引领一轮无线充电潮流。

　　FPC子行业深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 13 图表20 iPhone X中的FPC无线 中国无线充电市场规模及渗透率预测资料来源：ifixit 资料来源：华经市场研究中心，华创证券（二）欧/美/日地区线路板厂商产值逐年萎缩，台厂受益订单转移产值逐年上行纵观PCB的发展历史，全球PCB产业经历了由欧美→日本→台湾→大陆的产业转移路径。

　　2008年至2016年，美洲、欧洲和日本PCB产值在全球的占比不断下降，分别由2008年的9.3%、6.7%和21.1%降至2017年的5.0%、3.4%和9.1%；与此同时，中国PCB产值全球占有率则不断攀升，2008年至2017年，中国PCB行业产值从150.4亿美元增至280.9亿美元，年复合增长率高达7.2%，远超全球整体增长速度1.5%。

　　预计到2021年，中国PCB行业产值将达320.4亿美元，占全球PCB行业总产值的比重上升至53.0%。

　　图表22 全球各地区PCB产值占比 图表23 中国PCB行业产值及其变化情况资料来源：Prismark，华创证券 资料来源：Prismark，华创证券台资企业很多是苹果的供应商，相对于一般消费电子设备，苹果产品质量要求更严格，产品更新迭代频率更快，及时应对变化实现量产是台资企业成功的关键性因素；另外，台湾本土材料供应链齐全，提供高端材料诸如层压板和铜箔，无需依赖于日本材料商而有效地降低了成本。

　　台资企业的整体繁荣主要是由以苹果为代表的中高端消费电子驱动，软板厂商产值逐年上行。

　　3440 50 62 80 108 140 7% 11% 17% 24% 37% 45% 60% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 20 40 60 80 100 120 140 E 2019E 2020E2021E 2022E无线充电市场规模（亿美元）渗透率FPC子行业深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 14 图表24 台湾主要软板厂商产值逐年上行（RMB，亿元） 资料来源：Wind，华创证券（三）日台厂商效益低下重心偏向汽车电子，大陆稀缺优质内资厂商积极扩产有望承接转移早期由于欧美发达国家人口红利效应减弱，导致了相关产业向其他国家转移，日本、韩国和中国台湾等国家和地区由于具备良好的制造业基础和生产经验，FPC产业获得了迅速发展的机会。

　　而近年来，日本、韩国和中国台湾面对逐渐攀升的生产成本和日渐低下的效益，开始将发展重心偏向汽车电子，其他产能自然转移至成本更低效益更高的地区，中国大陆有望在本次产业转移的浪潮中深度受益。

　　得益于两次FPC产业转移，中国大陆地区的FPC产值不断上升，2005年国大陆地区FPC产值仅占全球6.74%份额，截止2015年，这一数字已大幅上升至47.97%。

　　与此相对的，老牌强国则经历着产业寒冬，以日本为例，受产业转移影响其FPC软板产值不断下降，根据日本电子回路工业会(JPCA)3月22日公布的统计数据显示，2018年2月份日本FPC产量下滑至27.8万平方公尺，连续第5个月萎缩，属历史低位。

　　图表25 2005-2015年全球FPC产值分布（按产地） 图表26 日本FPC软板产量逐年下降（千平方米） 资料来源：WECC，华创证券 资料来源：JPCA，华创证券FPC子行业深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 15 图表27 日本各类型线路板产值变化（百万日元） 图表28 日本各类型线路板产量变化（千平方米） 资料来源：JPCA，华创证券 资料来源：JPCA，华创证券政策面方面，国内出台了一系列鼓励PCB产业发展的积极政策，引导着PCB产业步入健康发展轨道，FPC行业有望迎着政策春风进入快速发展通道。

　　图表29 PCB行业相关鼓励政策时间 文件名称具体内容2015年5月 《中国制造2025》 强化工业基础能力，解决影响核心基础零部件(元器件)产品性能和稳定性的关键共性技术2016年12月 《“十三五”国家战略性新兴产业发展规划》 “做强信息技术核心产业，顺应网络化、智能化、融合化等发展趋势，提升核心基础硬件供给能力”，推动“印刷电子”等领域关键技术研发和产业化。

　　2017年2月 《战略性新兴产业重点产品和服务指导目录》 明确将“高密度互连印制电路板、柔性多层印制电路板、特种印制电路板”作为电子核心产业列入指导目录2017年6月 《外商投资产业指导目录》(2017年修订) 明确将“高密度互连积层板、多层挠性板、刚挠印刷电路板及封装载板”列入鼓励外商投资产业目录。

　　资料来源：搜狐科技，华创证券近年来我国本土FPC厂商加大力度布局FPC产业，弘信电子专业从事FPC研发、设计、制造和销售，是国内FPC行业龙头企业。

　　并于2017年启动全新柔性电子智能制造产业园项目；东山精密于2016年7月收购MFLX（全美第一大）强势进军FPC，填补国内高端领域空白，并于2017年上半年实现营收61.2亿元，同比增长152.23%；合力泰于17年收购上海蓝沛，切入柔性超精细电路领域，线微米，接近国际主流水平，设立子公司蓝沛合泰进军无线充电圈业务；景旺电子于2017年12月公布新一期柔性线万㎡产业化项目，项目拟分三期进行：一期投资13.60亿元人民币，设计年产柔性线亿元人民币，设计年产柔性线亿元人民币，设计年产柔性线万㎡；上达电子在黄石投资25亿元兴建光电新材料产业园，一期项目已经开始投产。

　　图表30 国内FPC厂商产业布局公司 主营业务FPC布局情况 直接/间接客户弘信电子专注FPC的研发、设计、制造和销售2017年上半年子公司弘汉光电背光模组与弘信电子FPC业务均出现订单大幅增加导致产能不足状况，而厦门生产基地扩产规模有限，弘汉光电与弘信电子联想、欧菲光、蓝思科技、小米、金立、魅族、三星、华为、OPPO、vivo等FPC子行业深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 16 公司 主营业务FPC布局情况 直接/间接客户先后与湖北荆门市东宝区政府签订《投资协议书》，决定在荆门东宝区投资扩产，其中弘汉光电荆门生产基地已于2017年6月末投产。

　　同时弘信电子启动年产54.72万平方米挠性印制电路板建设项目，东山精密精密钣金结构件工艺设计收购美国FPC大厂MFLX，切入高端FPC领域,并由此奠定唯一中资FPC大厂的地位。

　　未来公司将重点发展精密电子制造业务在消费电子行业的应用，争取FPC、小间距、LCM、TP、LED及其显示器等产品领域全面发力。

　　苹果、华为、小米、vivo、OPPO等合力泰 基础化工原料和电子触控显示产品17年收购上海蓝沛，切入柔性超精细电路领域，线微米，接近国际主流水平，设立子公司蓝沛合泰进军无线充电圈业务。

　　三星、华为、OPPO、vivo、中兴、TCL、微软、联想、魅族、诺基亚、酷派、佳能、海尔景旺电子FR4印刷电路板、柔性电路板、HDI板和刚挠结合板2017年12月公布新一期柔性线万㎡产业化项目，项目拟分三期进行：一期投资13.60亿元人民币，设计年产柔性线亿元人民币，设计年产柔性线亿元人民币，设计年产柔性线万㎡。

　　冠捷、天马、中兴、华为、信利光电、海康威视、OPPO、金立、魅族等上达电子专注FPC的研发、设计、制造和销售2017年6月签约35亿元COF项目，建设现代化智能工厂、生产10微米等级的单、双面卷COF产品。

　　京东方、天马、华星光电、帝景光电等资料来源：公司官网，华创证券三、终端应用&材料创新升级持续，5G/汽车电子/可穿戴趋势打开远期成长空间（一）5G趋近商用助力高频FPC发展5G时代数据传输速度将面临翻天覆地的改变，目前来说比较可行的实现传输速率提升的方案是增加频谱带宽，这也就带来了毫米波（mmWave，频率范围：30至300 GHz）技术升级的需求。

　　根据通信原理，无线通信的最大信号带宽大约是载波频率的5%左右，因此载波频率越高，可实现的信号带宽也越大。

　　相比使用4G-LTE频段，毫米波频段有着近20倍的频谱带宽，提高传输速率自然是易如反掌。

　　但毫米波波段的传输损耗将远高于目前的4G频段，因此目前的天线软板PI基材将无法满足要求，而以LCP为基础的高频FPC具备更低的介电常数和低介电损耗，其数据传输速度与传输质量更能够适应5G时代要求，同时相对于传统FPC产品，LCP软板技术壁垒更高，利润率也更高。

　　数量方面，由于毫米波的工作频率较高，5G的通信基站和移动终端设备对高频天线有着大量的需求。

　　FPC子行业深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 17 图表31 毫米波频段大频谱带宽带来更快传输速率资料来源：雷锋网，华创证券在4G网络向5G演进中，提出要求让用户体验从xMbp步入到xGbps的时代。

　　支撑用户极速体验的关键技术包括CA（载波聚合）、高阶调制以及Massive MIMO等技术。

　　其中CA与高阶调制是软件上的升级，Massive MIMO通过天线数量的大量增加实现通信技术的“硬升级”。

　　4 x 4 MIMO表示的是基站和手机之间的一种工作模式，要实现4 x 4 MIMO，手机必须支持四天线R的能力，即基站天线收的能力，这样能够更充分地利用空间维度，大幅度地提升频谱效率和功率效率。

　　为提升通讯速率，预计到2020年，MIMO 64x8将成为标准配置，即基站端采用64根天线根天线的配置模式。

　　目前市场上多数手机仅仅支持MIMO 2x2技术，如若采用MIMO 64x8技术，基站天线倍，手机天线倍，高频FPC的用量将随着手机天线数量的增加水涨船高。

　　图表32 4 x 4 MIMO系统需要信道状态信息 图表33 2天线天线下载速率对比图资料来源：Qorvo 资料来源：IHS （二）汽车电子化孕育FPC成长新动能随着传感器技术应用的增加和互联网对汽车的逐步渗透，汽车的电子化趋势越来越明显，尤其是以特斯拉为代表的电动汽车。

　　以最新的特斯拉MODEL 3为例，其用超大液晶仪表取代了传统的指针仪表盘以及按键旋钮，达到了驾驶舱的高度电子化。

　　同时特斯拉通过在车身周围安装毫米波雷达和超声波探测装置的方式探测车身周围的障碍物，从而达到汽车L2级别自动驾驶的目的。

　　未来随着汽车自动化、联网化、电动化趋势的加深，汽车电子占整车成本的比例有望超过50%。

　　据Prismark预测，到2021年汽车电子领域的FPC产值将达8.5亿美元。

　　FPC子行业深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 18 图表34 特斯拉两代自动驾驶系统硬件对比 图表35 全球汽车领域FPC产值预测（百万美元） 资料来源：雷锋网 资料来源：智研咨询，华创证券（三）AR/VR/可穿戴设备催生轻薄型FPC需求随着全球AR/VR/可穿戴市场的兴起，谷歌、微软、苹果、三星、索尼等国际大型电子设备生产商纷纷加大投入和研发，国内企业中百度、腾讯、奇虎360、小米等行业龙头也纷纷布局可穿戴设备领域。

　　IDC数据显示，2016年全球可穿戴设备（不包含蓝牙耳机）的出货量为10240万部，同比增长25%；2017年前三季度出货量7730万部，预计2017年全年将出货1.16亿部，到2021年全球可穿戴设备的出货量将达到2.52亿台。

　　FPC具备轻薄、可弯曲的特点，与可穿戴设备的契合度最高，是可穿戴设备的首选连接器件，FPC行业将成为可穿戴设备市场蓬勃发展最大的受益者之一。

　　图表36 FPC是可穿戴设备的首选连接器件资料来源：IDC，华创证券（四）消费级无人机等新兴电子产品打开FPC长期成长空间随着无人机技术的不断成熟，民用无人机在日常生活中逐步普及，消费级无人机销售尤其火爆，其主要运用于个人航拍等娱乐行业，并向商业影视拍摄等领域拓展。

　　目前无人机市场销量最大的为消费级无人机，消费级无人机近几年来高速增长，全球市场需求旺盛。

　　根据预测，到2023年为止，全球民用无人机市场规模将从2013年的19亿元发展到124亿元，年均复合增长率将达到20.3%。

　　在最新的世界无人机公司排名中，有四家国内公司上榜，分别是大疆创新（第1）、零度智控（第5）、极飞（第7）与臻迪科技（第9），中国消费级无人机具备制造优势，并且市场空间广阔。

　　随着无人机小型化趋势的不断推进，其对于核心零部件对于轻薄有越来越严苛的要求，所以其对FPC的需求较大，一台无人机的FPC用量在10片以上，其中最为核心的FPC在于航拍稳定器相机云台中的主板。

　　（五）低Dk/Df材料应用潜力巨大高频电路板势头良好，低Dk/Df材料市场规模巨大。

　　传统电子应用中，频率集中在1GHz以下，传统FR-4材料的Dk/Df特性足以满足其要求，而常被PCB和终端厂商设计者忽视其较高Dk/Df带来的负面影响。

　　随着电子产品信息处理的高速化和多功能化，应用频率不断提高，2GHz及3-6GHz将成为主流。

　　基板材料不再是扮演传统意义下的机械支撑角色，而将与电子组件一起成为PCB和终端厂商设计者提升产品性能的一个重要途径。

　　高频电路板基材要求介电常数（Dk）小而稳定，信号传送速率与材料介电常数的平方根成反比，高介电常数容易造成信号传输延误。

　　高频电路板基板材料介质损耗（Df）必须小，介质损耗越小信号损耗越小，信号输送品质越高。

　　图表38 高频电路板 图表39 低Dk/Df材料市场规模资料来源：Rogers 资料来源：AUC，华创证券5G高速数据交换及毫米波频段的引入，推动5G基站的架构变革，更紧凑更高性能的设计，对元器件和材料的要求也极大提高。

　　在5G引领的万物互联时代，Gartner数据显示，2016年全球物联网终端设备共64亿部，而到2020年物联网终端设备将达到208亿部，年复合增长率高达34.26%，而Low Dk基板材料FPC子行业深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 20 作为具备低电容率和低介电损耗的基板材料，适用于使用快速传送速度的虚拟现实设备、无人机、无人驾驶车辆用高性能图像DRAM的电子材料，可见未来Low Dk基板材料需求增长势在必行。

　　图表40 全球物联网终端设备数目资料来源：Gartner，华创证券为了能迅速占有一定的高频应用市场，欧美和日本CCL对Low DK/Df材料进行了如火如荼的开发工作，并向市场推出各种各样的Low DK/Df基板材料。

　　国内厂商如联茂电子，也一直致力于研究开发适用于高频应用的无铅基板材料，以打破欧美及日本CCL霸占高频基板市场之局面，并已取得较大成就。

　　四、投资建议（一）东山精密：四大业务体系铸就全球精密制造龙头，A股电子产业链稀缺优质标的战略聚焦大客户FPC主赛道，“ASP+份额”提升逻辑清晰。

　　大客户年采购FPC金额约110亿美金，2017年MFLEX营收约9.5亿美金（90%为大客户订单），采购份额占比8~9%；公司技术工艺水平处全球第一梯队，并购后配合大客户新品开发表现出色，随盐城新厂逐步投产，2018年公司有望克服产能瓶颈，在大客户处争取更多料号及份额，推动未来两年营收复合增速达50%以上。

　　作为全球领先复杂多层PCB厂商，Multek助力公司全面布局软/硬/软硬结合板，成为全球前5大线路板厂商唯一同步布局“PCB+FPC”厂商，伴随管理层及运营整改，有望实现与原有业务客户资源协同，产值及盈利性上行，再现此前成功并购整合Mflex先例。

　　FPC子行业深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 21 小间距LED封装技术领先，扩产积极高速成长。

　　小间距LED行业景气度依旧，公司国内已获得小间距龙头利亚德及洲明科技等公司的高度认可，整体产能供不应求。

　　利亚德、洲明科技、强力等客户需求意愿较强，公司为利亚德第一大供应商，预计2018年小间距封装灯珠销售额超行业增速成长。

　　传统通讯业务稳定增长，基站天线业务为华为一供，滤波器业务17年初进入华为体系，5G时代有望随新一轮基站设备装机周期。

　　在国内外4G与4G+通讯基站的持续建设的推动下，和未来5G技术和由其推动的移动互联网与物联网快速发展所带来的巨大市场机遇中，公司料将成为受益者。

　　盈利预测与估值：我们预计公司2018-2020年净利润12.23、18.57、25.99亿元，对应市盈率分别为22、15、10倍，维持“强推”评级。

　　产业链调研显示，2018年公司有望借助蓝沛自主研发及引进高端产品团队，在大客户电磁屏蔽材料/无线充电/FPC等业务领域取得顺利进展，公司产品及客户结构有望实现同步升级。

　　我们看好公司近年来在大客户业务方向上的持续跟踪与资本投入，有望迎来业绩兑现期。

　　展望2018年，我们认为安卓机阵营仍有结构性增长机会，核心红利在于全球范围内相对落后地区的功能机向智能机升级的浪潮（如印度和非洲），而合力泰作为国内安卓机阵营上游模组主力供应商，其主要目标客户和机型均充分受益，有望伴随下游客户依托新兴市场共同成长。

　　近年公司各业务线发展顺利，产能扩张规划有序，有望在中低端机型微创新渗透率提升周期中充分享受产业红利，业绩具备充沛弹性。

　　盈利预测与估值：我们预计公司2018-2020年净利润18.10、23.87、31.50亿元，对应市盈率分别为14、10、8倍，维持“强推”评级。

　　公司以刚性电路板为基础，在FPC和MPCB细分市场抢先布局，为客户提供多样化的产品选择和一站式服务；下业分布广泛，公司抗单一市场波动风险能力较强，在行业成本整体承压的背景下，依托优异的管理效率，毛利率和净利率行业领先。

　　在全球PCB产能向大陆转移的背景下，公司引入智能化变革，积极扩充产能，2018年3月28日江西景旺二期竣工投产，规划多层板产能240万平方米/年，达产后，预计可新增产值近20亿元；珠海FPC及HDI厂进展顺利，随产能开出，业绩有望加速成长。

　　公司15/16/17年人均产值分别为38/44/51万元，19年人均产值有望提升至200万+。

　　公司研发支出占营收的比例由13年的3.62%提升至17年的4.74%，在研项目储备丰富，大力开展高密度多层柔性板、高精度指纹识别柔性板、77G汽车雷达微波板、高频5G天线板、埋嵌铜块技术、双面凸台板、PCB塞孔树脂等研发项目，优化产品结构，布局前沿技术，为未来5G、汽车电子等高成长方向做充分准备。

　　盈利预测与估值：我们预计公司2018-2020年净利润8.42、11.38、15.16亿元，对应市盈率分别为27、20、15倍，维持“强推”评级。

　　公司在小批量细分市场表现突出，成本管控能力强，可一站式满足多种产品需求，近年来向中大批量市场转型效果显著，在非消费电子领域取得阶段性突破；随欧美日劳动力成本提升及5G/智能制造/汽车电子等下游领域的发展，作为高端板领先企业，将受益全球产业转移，利润成长空间可观；公司注重优化客户结构，区域市场均衡发展，与全球多家重点客户建立了稳定的业务关系，同时积极加大国内及新兴市场开拓力度。

　　公司研发投入力度大，随江门崇达PCB生产基地（二期）产能逐渐释放，HDI板和高层板（8层及以上）生产能力大幅提高，助推业绩快速增长；管理层信心十足，通过发行可转债募集资金8亿元，用于投资崇达技术总部运营及研发中心建设项目/超大规格PCB改造项目/高多层线路板技术改造项目，涉及江门/大连/深圳三大生产基地，将进一步提高公司核心竞争力及品牌认知度，为未来发展打下基础。

　　近日公告，公司拟以自有资金1.8亿元收购深圳三德冠精密电路20%股权，并拟12个月内继续收购40%股权。

　　三德冠是国内领先的挠性线路板制造商和服务供应商，本次收购料将开拓公司FPC产品布局，快速拓展消费电子、汽车电子等应用领域，并获得京东方、天马、信利光电等知名客户资源，有助于充分发挥协同效应，为公司培育新的利润增长点。

　　盈利预测与估值：我们预计公司2018-2020年净利润6.22、8.45、11.68亿元，对应市盈率分别为22.7、16.7、12.1倍，考虑公司近期并购三德冠，进军软板行业，且公司估值在同行中处于相对较低水平，维持“推荐”评级。

　　FPC子行业深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 23 风险提示：可转债项目不及预期；外延并购不及预期。

　　FPC子行业深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 24 电子组团队介绍组长、首席分析师：耿琛美国新墨西哥大学计算机硕士。

　　FPC子行业深度研究报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 25 华创证券机构销售通讯录地区 姓名 职 务 办公电话企业邮箱北京机构销售部张昱洁北京机构销售总监 申涛高级销售经理 杜博雅销售助理 侯斌销售助理 过云龙销售助理 侯春钰销售助理 广深机构销售部张娟所长助理、广深机构销售总监 王栋高级销售经理 汪丽燕高级销售经理 罗颖茵销售经理 段佳音销售经理 朱研销售助理 杨英伟销售助理0755-……

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